Obsługiwane przez usługę Blogger.

czwartek, 8 maja 2014

City Interactive - to be or too late?

O spółce
City Interactive zajmuje się produkcją, wydawaniem oraz dystrybucją gier na PC i konsole. Kluczowym etapem dla rozwoju Spółki było wydanie gry Sniper: Ghost Warior. Dzięki dość dobrym ocenom oraz idealnemu trafieniu w niezapełnioną niszę produkcja ta przyniosła olbrzymie zyski, zmieniając oblicze i plany biznesowe. CI zapragnęło ponownie „sięgnąć gwiazd” zmieniając model biznesowy w produkcję lepszych gier, o wyższych budżetach i cenach (bliżej gier klasy AAA czyli tych najlepszych w rankingach), ponownie szukając nieodkrytych nisz i kontynuując eksploatacje tych już znalezionych (kolejne części Snipera).


O branży
Branża gier komputerowych jest mocno konkurencyjna, mamy wielu deweloperów, niskie bariery wejścia (przynajmniej jeśli chodzi o gry słabszej jakości), a do tego sporo spółek zależy wyłącznie od kilku swoich topowych tytułów co podwyższa ryzyko.
Branża rośnie dynamicznie na przestrzeni ostatnich lat, zdecydowanie szybciej niż PKB i wydatki konsumentów, jednak dało się odczuć spowolnienie spowodowane kryzysem gospodarczym. Średnie tempo wzrostu prognozowane przez analityków oscyluje w granicach 6-7% rocznie, natomiast spodziewane ożywienie gospodarcze zapewne wpłynie na nie pozytywnie.
Największe rynki to standardowo Azja, Ameryka, UE. Również standardowo najszybciej rosnąć będzie pierwszy z nich, pozostałe są nasycone i raczej zawrotnego tempa wzrostu nie należny po nich oczekiwać.
Gry są sprzedawane w różny sposób - tradycyjny (opakowania sprzedawane w sklepach), cyfrowy (gra kupowana przez internet i pobierana na komputer użytkownika), online (granie np. z poziomu przeglądarki internetowej). Największe nadzieje pokłada się w dystrybucji cyfrowej, generującej najwyższe marże dla dewelopera poprzez znaczną redukcję kosztów i ułatwiony dostęp do wielu światowych rynków.
W branży występuje sezonowość. Szacuje się że 40% przychodów ze sprzedaży gier jest generowana w czwartym kwartale, lwia część z nich w grudniu (okresie świątecznym). Same gry komputerowe również nie są towarem o długim cyklu życia. Udział pierwszych 10 tygodni w całkowitym wolumenie sprzedaży nierzadko przekracza 60% czy nawet 80%. Jest to więc okres największych nakładów marketingowych, największej sprzedaży i najwyższej marży. W następnych okresach stopniowo obniżana jest cena produktu.

O tym jak CI odnajduje się w branży
CI nie stara się celować w jak najwyższe noty, tylko sprzedać odpowiedni produkt odpowiednim grupom konsumentów. Spółka nie kreuje także całkowicie innowacyjnych produktów, tylko podąża za trendami w branży. Kluczowym czynnikiem sukcesu gry Sniper: Ghost Warior było odnalezienie odpowiedniej niszy i zaoferowanie produktu o korzystnym stosunku cena/jakość. Pokazuje to, że pomimo nasycenia branży nadal są pewne niezapełnione miejsca które można wykorzystać. Taka strategia pozwoliła na sukces gry i zapewne powinna być kontynuowana.

Do tej pory najważniejsze produkcje CI to shootery, czyli gry których gatunek generuje najwięcej przychodów w branży. Cieszą się wysoką popularnością, lecz także krótkim cyklem życia produktu, praktycznie po 4 latach sprzedaż tytułu całkowicie zanika. Inaczej jest w przypadku gier RPG do których przymierza się Spółka. Tu z jednej strony mamy mniejszy rynek, do tego wymagający wyższej jakości, jednak gry cechuje dłuższy cykl życia produktu.

Ryzyka które najbardziej uderzają w Spółkę to zdecydowanie ryzyko opóźnień oraz ryzyko słabego przyjęcia gry. Nie bez znaczenie jest też zależność od kluczowych pracowników np. gra RPG Lords of the Fallen jest nadzorowana przez jednego z głównych producentów Wiedźmina 2.
Dzięki pozycjonowaniu gier w średniej półce cenowej CI jest mniej narażone na spowolnienia gospodarcze i idące za tym spadki wydatków konsumentów.

O przeszłości
W Q2 2010 zadebiutowała gra Sniper: Ghost Warior która odmieniła Spółkę (sprzedaż 1,1 mln sztuk w samym 2010 roku, budżet produkcji około 3 mln zł). Był to niespodziewany, ogromny sukces który miał być kontynuowany. CI miało produkować kolejne gry, które miały generować co najmniej podobne zyski.
Niestety, zamiast kolejnych hitów i pasma sukcesów inwestorzy otrzymali mnóstwo obietnic bez pokrycia.. i opóźnień. Staje się to powoli znakiem rozpoznawczym produkcji spod znaku CI.

Wspomnijmy chociaż projekt World of Mercenaries, grę która „będzie absolutnie topowym shooterem multiplayer i która zadebiutuje jeszcze w tym roku (czytaj w Q3 2012)”, zgodnie z oficjalnym listem Prezesa Zarządu w sprawozdaniu za 2011 rok. Z gry nic nie wyszło, w Q1 2013 projekt został zaniechany (więc i tak gra ukazała by się z opóźnieniem) a cała wartość prac rozwojowych odpisana. Studio w Rumunii które pracowało nad grą zostało rozwiązane.
Kolejnym hitem miała być gra Allien Fear (budżet 10 mln PLN) wspominana już w sprawozdaniu za 2010 rok. Premierę miała mieć w Q3 2011. Ostatecznie, z drobnym opóźnieniem, gra ukazuje się w Q3 2013 roku pod tytułem Allien Rage i zgodnie z słowami Spółki „w ogóle nie odnosi żadnego sukcesu”. Na jej wartość idą odpisy aktualizujące w wysokości 8 mln PLN.
Po drodze pojawiają się też mniejsze gry - Combat Wings (miała ukazać się w 2011 roku, premierę ostatecznie ma w 2012 jako Dogfight 1942, sprzedaż poniżej oczekiwań i jak zawsze odpisy aktualizujące), oraz gra na urządzenia mobilne z iOS/Android (planowana premiera Q2/Q3 2012, gra jeszcze się nie ukazała, ale już pojawiły się na nią pierwsze odpisy :) ).
Na koniec gra najważniejsza - Sniper: Ghost Warior 2. Nikogo zapewne nie zaskoczę stwierdzeniem, że gra ukazała się z opóźnieniem. Również niewielkim - zamiast Q3 2011 gra ukazuje się w Q1 2013. Również zaskakują nie będzie wiadomość, że gra sprzedaje się poniżej oczekiwań. Przebiła wynik Snipera 1, jednak przy znacznie wyższym budżecie (20 mln zł bez marketingu i silnika, czyli co najmniej 7 razy więcej niż cześć pierwsza) sprzedaż powinna być zdecydowanie większa, aby pokryć koszty produkcji z nawiązką. Premiera ta była największym rozczarowaniem jeśli chodzi o gry City Interactive i postawiła szereg wątpliwości dotyczących jakości Zarządu, zarządzaniem produkcją i budżetem.
Podsumowując - właściwie wszystkie gry które Spółka wydaje od czasów Snipera maja sprzedaż „poniżej oczekiwań” i premierę opóźnioną o co najmniej rok. Jaką wróży to przyszłość?

O przyszłości
A w przyszłości mamy dwie ważne premiery, od których może moim zdaniem zależeć dalszy los Spółki. Mowa tu o grach Enemy Front i Lords of the Fallen.

Pierwsza jest shooterem, czyli grą z gatunku który CI powinno mieć już w miarę opanowane, w końcu jeśli uczyć się na błędach to twórcy mieli ich już pod dostatkiem. Produkcja oparta o silnik graficzny CryEngine 3 pierwotnie ukazać miała się w Q3 2012, obecnie planowana jest na Q3/Q4 2014 na PC i konsole starszej generacji. Opis i trailer: http://www.gry-online.pl/S016.asp?ID=17582. Tematyka wydaje się oklepana, z drugiej strony na pewno klimat II Wojny Światowej ma mnóstwo fanów, co powinno ułatwić sprzedaż. Niestety wiąże się to też z większą konkurencją, wypadało by więc by gra czymś się wyróżniała. Po trailerach i zapowiedziach nie bardzo widać taką możliwość. Ot zwykły FPS, podobny do gier pokroju Call of Duty czy Medal of Honor, o w miarę dobrej grafice z paroma pomysłami zaciągniętymi ze Snipera. Chociaż może to w połączeniu z odpowiednią ceną przyciągnie licznych fanów tych serii i klimatu dając grze sukces? Szczególnie że dawno żadnych nowych produkcji związanych z tematyką WWII nie było.

Lords of the Fallen to gra z gatunku RPG, czyli nieco bardziej trudnego w sprzedaży, z racji większych oczekiwań graczy co do fabuły i jakości. Dobra grafika nie jest tu priorytetem, a sprzedaż tego rodzaju gier jest zdecydowanie mniejsza niż FPSów. Z takimi grami do tej pory CI nie miało do czynienia więc ciężko ocenić szanse finalnego produktu. Pierwotna data premiery to 2013 rok, obecne plany wydania to Q3 2014 na PC i konsole nowej generacji. Opis i trailer znajdziemy tutaj: http://www.gry-online.pl/S016.asp?ID=18181 . Ponownie gra nie jest oryginalna, tylko wzorowana m.in. Dark Souls, z drobnymi różnicami które mają wyróżnić produkcję i spowodować że będzie inna od „pierwowzoru”. Na szczęście takich „klonów” jest niewiele co daje szanse na przyciągnięcie fanów pierwowzorów którzy mogli się nimi znudzić i będą szukać czegoś świeżego, w podobnym klimacie, za odpowiednią cenę.

Nie jestem specem od gier, ale po trailerach zdecydowanie ciekawszą propozycją wydaje się gra Lords of the Fallen. Tak na moje oko jest ona grą bardziej oryginalną, powinna mieć mniejszą konkurencję (szczególnie na konsolach nowej generacji) i podobnie jak Sniper ma szansę trafić w pewną niszę. Dodatkowo utrudnieniem w konkurowaniu z grami WWII jest popularny multiplayer, który może zniechęcić graczy do poznawania nowych tytułów.
Generalnie widać też, że przy nowych grach CI trzyma się schematu o którym pisałem - podąża za trendami w branży, znajdując pewne wzorce i starając się je ulepszyć czy dopasować do jakiejś niszy. Niestety na wszystkie premiery i związane z nimi oczekiwania sprzedażowe cieniem kładzie się fakt, że generalnie CI jeszcze nic udanego poza Sniperem nie wyprodukowało. Znacznie ogranicza to szanse na sukces kolejnych gier. Z drugiej strony, może akurat jedna z nich osiągnie niespodziewany sukces i stanie się kolejnym blockbusterem Spółki? Jednak jaka jest na to szansa? Sniper 2 miał wszystko co potrzeba aby przebić sukces pierwszej części - znacznie większy budżet, świetny silnik graficzny, doświadczony zespół i sporo czasu na produkcję. A jednak się nie udało, co pokazuje skalę trudności przy wydawaniu gier.
Mam też wrażenie, że CI zostało trochę przerośnięte sukcesem Snipera. Spółka nie poradziła sobie z przeskokiem na „lepsze gry” oraz ilością podjętych projektów, co widać po licznych przesunięciach premier, przekraczaniu budżetów i niedopracowaniu gier. 

O finansach
Jak księgowo wygląda produkcja gier? Najpierw spółka wydaje swoje środki na produkcję gry. Jeśli jest możliwe i prawdopodobne, że gra zostanie ukończona, a następnie sprzedana co przyniesie korzyści ekonomiczne, oraz można oszacować koszty poniesione na jej produkcję, to są one ujmowane jako składnik wartości niematerialnych i prawnych do momentu ukończenia.
Następnie przez okres w jakim spodziewana jest sprzedaż gry, jednak nie dłużej niż 3 lata, jej wartość jest amortyzowana. Tak powstają koszty, które są zestawiane z przychodami w RZiS. Jeśli spodziewane korzyści z gry są zdecydowanie niższe niż zakładano pierwotnie, a gra raczej nie zwróci swojego kosztu wytworzenia, wówczas jej wartość zostaje przeszacowana do wartości odzyskiwanej. Jeśli jest ona niższa od wartości bilansowej, wówczas różnica ta jest kosztem okresu. Tak robiono przy okazji premier Alien Rage czy Dogfight 1942.
Gry mogą być sprzedawane cyfrowo, lub tradycyjnie w pudełkach. Drugi rodzaj sprzedaży związany jest z powstawaniem zapasów - pudełek z grami, które następnie są sprzedawane do dystrybutorów itd. Wartość zapasów obejmuje wszystkie koszty od wytworzenia, poprzez transport, kończąc na cłach, pomniejszone o rabaty, upusty i podobne zmniejszenia lub wartość po jakiej zapasy można sprzedać. Zapasy są wyceniane w mniejszej z tych liczb. Wszelkie odpisy są wykazywane w pozostałych kosztach operacyjnych.
Przy sprzedaży gier powstają przychody. Zgodnie z polityką rachunkowości CI rozpoznaje je gdy: zostaje przekazane ryzyko i korzyści wynikające z praw własności (np. dostawa pudełek do dystrybutora), Spółka przestaje zarządzać towarem (przykład jak poprzedni), przychody można wiarygodnie oszacować (np. na podstawie faktury czy dokumentu potwierdzającego ilość sprzedanych gier/pudełek), istnieje prawdopodobieństwo uzyskania korzyści ekonomicznych (np. istnieje szansa że dystrybutor zapłaci za dostarczony towar), koszty poniesione z transakcją można wiarygodnie wycenić (np. uznając za koszty wartość bilansową przekazanych zapasów). Zgodnie z tymi definicjami, Spółka może uznać za przychód cały towar który został dostarczony do dystrybutora, nie ważne czy został sprzedany czy nie, co generuje wiele niepewności, ponieważ niesprzedany towar może wrócić do magazynu. Na takie sytuacje CI tworzy rezerwy.

Zając politykę rachunkowości możemy teoretycznie przejść do analizy finansowej. Jednak klasyczne wskaźniki i mierniki nie powinny być używane przy analizie takiej spółki.
Zobaczmy chociaż na marże - zmieniają się dynamicznie. Związane jest to z polityką firmy - w momencie premiery gry mamy gigantyczne przychody, natomiast zestawiane z nimi koszty w postaci amortyzacji rozkładają się w czasie, co odkształca rzeczywisty obraz marży.
Większego sensu nie ma także zabawa w cykle rotacji, czy tradycyjne liczenie ROE. Moim zdaniem najważniejsze elementy analizy finansowej przy CI to zadłużenie, płynność i próba oszacowania powtarzalnego wyniku.

Co do płynności - na koniec 2013 roku bilansowo nie wygląda to źle, aktywa obrotowe są 1,7 razy większe od zobowiązań. Do ich spłaty wystarczy nawet gotówka i należności. Jednak wiemy, że Spółce na dokończenie gier na początku roku brakowało około 20 mln PLN. Do tego czasu udało się pozyskać 3/4 tej kwoty dzięki emisji akcji i otrzymaniu kredytu. Dlatego płynność nadal można uznać za zagrożoną - co z tego że CI może spłacić zadłużenie, jeśli nie będzie miało jak kontynuować działalności operacyjnej?

Ciekawie robi się kiedy spojrzymy planowane budżety gier, ich wykonanie i przepływy pieniężne w Spółce.
Zobaczmy na koniec roku 2013, kiedy to wydano dwie gry - Snipera 2 i Alien Rage. Na koniec roku poniesione koszty prac rozwojowych to 43 mln PLN. Są one związane z dwiema nadchodzącymi premierami - LotF i EF. Stan gotówki w firmie to 11 mln PLN, podobnie wygląda stan należności które powinny być płatne niebawem. Łączny budżet produkcyjny obu gier to około 50 mln PLN. Do tej pory wydano już 43 mln PLN, spółka ma jeszcze 20 mln PLN w środkach pieniężnych i należnościach oraz otwarcie mówi że 20 mln PLN nadal brakuje na ich dokończenie. Koszty stałe mieszczą się w granicach 16 mln PLN rocznie, marketing Snipera 2 kosztował około 8 mln PLN. Łącznie więc przed Spółką stoją wydatki rzędu 7 mln PLN (gry) + 16 mln PLN (marketing) + 16 mln PLN (k. stałe) = około 40 mln PLN. Wyglądało by na to że budżet jest idealnie spięty, prawie że co do grosza (miliona ;). Moim zdaniem jest to niestety zagrożenie, Spółka nie ma obecnie pola manewru do przełożenia premiery, ponieważ ją na to po prostu nie stać. A że jakieś opóźnienie się trafi, można być prawie pewnym. Samo wydanie jednej z gier wcześniej tylko po to żeby ratować stan kasy również nie jest wskazane, bowiem niedopracowany produkt na pewno nie znajdzie wielu nabywców. Jednak stawiam że coś podobnego będzie miało miejsce i jedna z produkcji pojawi się w terminie (dopracowana lub nie) aby zebrać środki potrzebne do spłaty zadłużenia i dokończenia drugiej produkcji która zapewne się opóźni.
Jeśli spojrzymy na przepływy za 2013 rok to sytuacje nie wygląda źle - mamy 30 mln PLN przepływów co jest niemal identyczne z wynikiem EBITDA (31 mln PLN). Wygląda więc na to, że póki co towar z półek sklepowych schodzi i wbrew wątpliwością Spółka nie tworzy księgowo zysków. Rozczarowaniem jest jednak poziom sprzedaży - wygenerowanie 30 mln PLN jest z trudem w stanie pokryć koszty poniesionych na produkcję i marketing gry (około 28 mln PLN). Jeśli uwzględnić koszty stałe to Spółka na produkcji gry wychodzi na minus i to mocny.

Ciekawostkę stanowi rozliczanie kosztów powstania gry. Za cały 2013 rok mamy 16 mln PLN amortyzacji na kosztach prac rozwojowych, zaś bilansowa wartość Snipera 2 to 20 mln PLN. Na koniec roku mamy 5,9 mln PLN wartości zakończonych prac rozwojowych, z czego około 5 mln PLN przypada na Snipera. W 10 miesięcy mamy więc 15 mln PLN amortyzacji, co oznaczało by okres amortyzacji Snipera 2 w granicach 13 miesięcy (choć wydawało mi się, że CI stosuje 1,5 roczny okres amortyzacji). Sama amortyzacja k/k jest nieliniowa, CI manipuluje nią zapewne starając się dostosować wielkość przychodów do kosztów,  jednak nie opisuje tego w swojej polityce rachunkowości w punkcie dotyczącym kosztów prac rozwojowych. Jedyna "furtka" która pozwala korzystać z tego dostosowania to założenie w polityce że "Przyjęty okres i metody amortyzacji kosztów prac rozwojowych weryfikowane są co najmniej na koniec każdego roku obrotowego".


O wycenie
Na koniec warto by zastanowić się nad wyceną. Chciałbym spróbować oszacować jakie przychody z nadchodzących gier uwzględnia w swojej wycenie rynek. Wydaje mi się, że odpowiednią metodą będzie renta wieczysta i z zysku netto wyjęcie spodziewanej sprzedaży.

Zacznę od stopy dyskonta. Większość pasywów stanowi kapitał własny, zadłużenie odsetkowe netto jest równe 0, a zgodnie z SW akcje cechuje beta równa 0,81. Mamy więc koszt kapitału własnego na poziomie 5% + 0,8 * (10% - 3%) = 10,6%. Jednak moim zdaniem nie oddaje to ryzyka Spółki, dlatego podwyższam betę do 1,31 i koszt kapitału do 15%, lepiej odda to ryzyko opóźnień i generalnie kiepską jakoś managementu w CI. Teraz czas na prognozę zysków.

Od Q2 2010 (premiera Snipera 1) mamy powiedzmy zaczęty cykl produkcyjny i 3 duże gry robione oraz jakieś tam mniejsze (Alien Rage czy to całe Combat Wings). Do tego musieli zrobić Snipera na XBoxa, Enemy Fear praktycznie przerobić w całości i radzić sobie z problemami technicznymi. Zakładając jeszcze jakieś opóźnienia będzie to ponad 4,5 roku na te 3 gry. Teraz, jeśli nie będzie robione znów na raz zbyt dużo, CI nauczy się choć trochę na swoich błędach, a problemy z silnikami graficznymi nie powtórzą się, wówczas ten zysk z 3 gier możemy uśrednić na 4 lata. Czytaj założyć że CI jest w stanie w 4 lata zrobić 3 gry (a jest to w sumie możliwe, np. dwie własnymi siłami, jedną zewnętrzne studio).
Przy obecnej kapitalizacji i danej stopie dyskonta rynek spodziewa się około 20 mln PLN powtarzalnego rocznego zysku. W ciągu 4 lat będzie to więc 80 mln PLN netto i prawie 100 mln PLN brutto. Teraz powiększamy to o koszty stale z tych lat (4*12*4 mln PLN = 192 mln PLN), koszty marketingu gier (3*8 mln PLN = 32 mln PLN) oraz ich budżety (20 mln PLN+50 mln PLN = 70 mln PLN) dostając potrzebną kwotę przychodów aby otrzymać wynik netto zgodny wyceną. Będzie to prawie 400 mln PLN przychodów. Z Snipera 2 mamy 100 mln PLN, a jego wynik jest potwierdzony przepływami więc można założyć że nie jest papierowy. Pozostałe gry muszą więc wygenerować ponad 150 mln PLN przychodów każda, rynek oczekuje więc że przebiją Snipera 2 o połowę (zakładając podobne ceny), czyli ponad 2 mln sztuk sprzedanych.

Podsumowując - oczekiwania co do przyszłych premier niby nie są duże (patrząc na budżety jakimi gry dysponują, chociaż taki AF miał budżet 3x większy niż Sniper 1 a sprzedaż nikłą) ale w sumie okazują się olbrzymie (patrząc na dotychczasowe dokonania spółki). Mamy też element totalnie losowy - nie było nic z WWII ostatnio więc może idealnie się wstrzelą? Może swoim RPGem przejmą znudzonych fanów DS? Szanse nieduże, ale w razie ich realizacji zyski szybują w górę. I może te szanse rynek widzi i dlatego trochę mniej surowo wycenia spółkę, bo jest w stanie podjąć to ryzyko za (niewielkie) szanse na ekstra zysk. Niemniej jednak należy być uważnym, od premiery nadchodzących tytułów zależy przyszłość CI więc nie ma czasu na przekładanie gier w celu dopracowania. Nie ma też opcji przekroczenia budżetu, zwiększenia wydatków na marketing i tym podobnych. Dla Panów z Zarządu nadchodzi czas sprawdzenia czy panują nad kosztami i czasem produkcji ;) 

Jak dla mnie nadal jest to zbyt ryzykowne patrząc po dotychczasowych osiągnięciach. Chociaż, gdyby jakaś premiera była przełożona na Q4, a po tym akcje dość mocno by spadły, moim zdaniem mogła by to byś dobra chwila na odrobinę spekulacji pod ewentualny dobry wynik Q4 2014.
Pożyjemy, zobaczymy. A CI pozostaje życzyć sukcesu który pozwoli im na "to be".

4 komentarze:

  1. Piszesz, że wartość Snipera 2 to 20 mln zł. W którym miejscu w raporcie jest to podane?

    OdpowiedzUsuń
    Odpowiedzi
    1. Zgodnie z wypowiedziami Prezesa Marka Tymińskiego budżet Snipera 2 to 20 mln PLN. Widnieje ona jako część WNiP, zobacz w raporcie za 2013 rok, w nocie nr 2 masz przy gwiazdce wszystko rozpisane.

      Usuń
  2. jest szansa ze przeanalizujesz 4fun Media? Ewentualnie odniesiesz się do aktualnej wyceny rynkowej tej niedowartościownej spółki?

    OdpowiedzUsuń
    Odpowiedzi
    1. Cześć,
      Trosze późno odpowiadam, ale sporo pracy mam ostatnio. I jak widać zaniedbuję bloga. Póki co mam dla siebie bardzo dużo spółek które chcę "przerobić", a na tej liście 4fun nie ma. Poza tym ten sektor, delikatnie mówiąc, jest mało interesujący. Także raczej pełnej analizy nie będzie.
      A co do sytuacji rynkowej - spółka wydaje się tania, w dodatku płaci dywidendę. Wszystko wydaje się ok gdyby nie fakt, że ciągle spadają im przychody. Poza tym mamy niskie zadłużenie, gotówka w kasie jest, dług netto ujemny a rentowności przyzwoite. Gdyby tylko udało im się zatrzymać spadek przychodów, lub troszeczkę wyhamować jego tempo, to była by to dość ciekawa okazja do inwestycji pod dywidendę. Dlatego nie jest źle, ale tylko pobieżnie spojrzałem na wyniki. Kto wie co czai się głębiej ;)

      Usuń